A ata do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central derruba eventuais barreiras que poderiam segurar a intensificação dos cortes de juros em janeiro, como o cenário externo e surpresas nos reajustes de tarifas, e torna praticamente garantida uma queda de 0,5 ponto percentual na taxa Selic.

O que está sob reavaliação agora é a magnitude total do ciclo de distensão monetária. Muitos no mercado acreditam numa nova intensificação das quedas já na reunião seguinte, de fevereiro, possivelmente de 0,75 ponto. Mas, a julgar pelas projeções de inflação para 2017 e 2018, isso ainda não é possível.

Na ata, o BC indica que a melhora nas projeções de inflação no chamado cenário de mercado já permitiria cortar mais os juros em 0,5 ponto na semana passada. Mas o consenso formado entre as alas "hawkish" e "dovish" foi esperar até janeiro.

No cenário de mercado, a inflação é projetada em 4,7% para 2017 e 4,6% para 2018. "As projeções para ambos os anos melhoraram, especialmente no cenário de mercado", diz o Copom. "Isso sugere que pode haver mais espaço para flexibilização das condições monetárias do que o percebido anteriormente."

O cenário de mercado é aquele que projeta em quanto ficaria a inflação se os juros caírem ao longo do tempo como o previsto pelos analistas econômicos. Eles projetam os juros indo a 10,75% ao fim de 2017, incluindo cinco cortes de 0,5 ponto a partir de janeiro, seguido de outros dois cortes de 0,25 ponto. A mensagem da ata é que, se os juros caírem dessa forma, a inflação fica levemente acima da meta, definida em 4,5%.

Não é só a projeção de inflação que sustenta uma queda de 0,5 ponto em janeiro. O Copom também relativiza fatores de seu balanço de riscos que poderiam fazê-lo se postar do lado mais conservador, acreditando menos em sua projeção de inflação. O comitê diz que está de olho na alta de juros pelo Federal Reserve (Fed), mas pondera que esse desenvolvimento por si não é determinante da inflação. Também avisa que as tarifas podem subir mais que o antecipado, mas essas altas não tenderiam a se espalhar para outros preços na economia.

Por outro lado, as projeções de inflação no cenário de mercado parecem excluir - tal qual apresentadas na ata - a possibilidade de o Copom intensificar a baixa de juros para 0,75 ponto percentual já em fevereiro. Se acelerar os cortes, a inflação subiria bem acima de 4,5% em 2017. Dessa forma, cortes mais intensos dos juros e um ciclo de distensão com maior magnitude dependeriam de as projeções de inflação melhorarem em relação aos percentuais apresentados nesses cenários condicionais.

Um candidato a melhorar as projeções é a recessão mais longa do que o esperado. Até então, esse era considerado pelo Copom apenas como um fator de risco a mais que poderia pesar do lado positivo sobre as projeções de inflação. Agora, virou protagonista.

O comitê colocou sob revisão todo o seu diagnóstico de que a alternância de estatísticas de atividade positivas e negativas em meados do ano indicava que a economia se estabilizava. O Copom estava bem seguro de que a recessão tinha ficado para trás e que, portanto, a economia havia parado de cair. A questão era quando voltaria a crescer. Agora, o Copom não descarta que o processo de queda da economia ainda esteja em curso.

Quando o Copom incorporar esse cenário recessivo mais grave nas suas projeções, provavelmente encontrará projeções de inflação ainda mais baixas. Ou seja, percentuais menores do que a inflação de 4,7% para 2017 e de 4,6% para 2018 embutida no cenário de mercado.

Em tese, com inflação mais baixa do que a descrita no cenário de mercado, haveria espaço para cortar os juros para percentuais abaixo do que hoje é previsto pelos analistas econômicos.

A grande dúvida é se e quando o Copom estará seguro para explorar essa possibilidade. Um risco é parecer que o colegiado tem muita pressa em baixar os juros e está de olho apenas na atividade. O ruído causado por pressões políticas para o Copom baixar os juros não contribui muito.

O Copom atual, contrariando as expectativas de que a gestão Ilan Goldfajn poderia pender para o lado "dovish", tem se postado do lado mais conservador. Na semana passada, o colegiado não intensificou a queda de juros mais mesmo com as projeções no cenário de mercado apontando que havia espaço para tanto, pesando no lado conservador do balanço de riscos.

Se esse for um padrão, a hipótese de a queda de juros ser intensificada será manejada com cuidado e com rédeas curtas pelo colegiado, o que poderá frustrar eventuais apostas mais otimistas no mercado financeiro de distensão acelerada no curto prazo.

O termômetro da credibilidade do Copom são as expectativas de inflação. Se o mercado estiver também convencido de que a recessão vai pesar na inflação, as expectativas tendem a cair também, deixando o BC confortável.

Fonte: Valor Econômico